李成東/文

一個(gè)月前的4月22日寫了條微博：打算連續(xù)寫幾篇文章，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)為什么被低估了！快則半年，最多一年時(shí)間，當(dāng)當(dāng)網(wǎng)李國(guó)慶(微博)就會(huì)證明當(dāng)當(dāng)?shù)膬r(jià)值！

一個(gè)月前當(dāng)當(dāng)網(wǎng)股價(jià)3.79美元，今天收盤價(jià)5.13美元，已經(jīng)上漲35%。投資人似乎正在改變對(duì)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的看法。今天正好當(dāng)當(dāng)發(fā)布了財(cái)報(bào)，就完整闡述以下我對(duì)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)價(jià)值的看法。

在2012年當(dāng)當(dāng)網(wǎng)虧損3個(gè)多億，股價(jià)從{zg}25美元也跌至3.5美金，真是慘不忍睹。為什么當(dāng)當(dāng)網(wǎng)不被看好？因?yàn)樵诩ち业氖袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)情況下，投資人看不到當(dāng)當(dāng)網(wǎng)提高毛利潤(rùn)率的可能，而隨著人力成本的上漲，也看不到履約成本的下降，所以當(dāng)當(dāng)網(wǎng)變成了一個(gè)永續(xù)虧損的電商。真的這樣嗎？

當(dāng)當(dāng)網(wǎng)最有價(jià)值的是什么？

3000多萬活躍用戶。

用一個(gè)最為簡(jiǎn)單的方式給當(dāng)當(dāng)網(wǎng)估值?，F(xiàn)在做一個(gè)當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的重置成本是多少？

目前一個(gè)普通電商獲取一個(gè)購(gòu)買用戶成本在150-200元一個(gè)，比如蘇寧做到了年?duì)I收近180億，總營(yíng)銷費(fèi)用花了幾十億，而活躍用戶估計(jì)都到不了800萬。所以就算獲取一個(gè)新用戶成本按150元算，吸引3000萬購(gòu)買用戶就要花費(fèi)45億元，而現(xiàn)在當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的市值還不到30億元。

在傳統(tǒng)零售中，最重要的資產(chǎn)是門店，因?yàn)殚T店的位置決定了客流量和客流質(zhì)量。在所有大型電商平臺(tái)中，圖書起家的當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的用戶質(zhì)量算是{zg}之一。當(dāng)當(dāng)網(wǎng)年活躍用戶超過3000萬，遠(yuǎn)超過唯品會(huì) 750萬。只是說當(dāng)當(dāng)網(wǎng)過去并沒有充分發(fā)揮出這些用戶的價(jià)值，因?yàn)槟阒毁u書，顯然是難以可能賺錢的。

最簡(jiǎn)單的比喻就是李國(guó)慶坐擁“王府井”地段商鋪資源，卻一直干著賣書的生意，不管你的書怎么賣的好，也不會(huì)賺大錢，只能說浪費(fèi)了優(yōu)質(zhì)的用戶資源。京東握有近4000萬活躍用戶，不僅僅自己賣3C大家電，劉強(qiáng)東(微博)還知道做開放平臺(tái)賣服飾百貨sc品，所以在2012年京東的開放平臺(tái)交易額近150億。

當(dāng)當(dāng)網(wǎng)如何盈利？

所以我們看到了當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的轉(zhuǎn)型趨勢(shì)，一個(gè)是百貨化，以前只賣圖書，現(xiàn)在可以提供日用百貨等商品。一個(gè)是平臺(tái)化，既然自營(yíng)難以滿足用戶多樣化的需求，那么就把用戶資源開放給其它商戶。財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)能夠看得到當(dāng)當(dāng)網(wǎng)正在快速的轉(zhuǎn)型， 2013年{dy}季度總成交額18.6億元，其中圖書業(yè)務(wù)成交額8.64億元，百貨成交額9.96億元，百貨業(yè)務(wù)連續(xù)兩個(gè)季度超越圖書。另外單獨(dú)看平臺(tái)，雖然只占營(yíng)業(yè)收入的6.8%，但交易額占比以及提升至32%，而同期只有11%不到。也就是說用戶在當(dāng)當(dāng)網(wǎng)購(gòu)物，越來越多的不是當(dāng)當(dāng)自營(yíng)的商品。那么百貨化和平臺(tái)化會(huì)在財(cái)報(bào)里面有什么體現(xiàn)呢？

目前開放平臺(tái)的收入占當(dāng)當(dāng)網(wǎng)營(yíng)收的7%不到，開放平臺(tái)運(yùn)營(yíng)的主要成本是人員成本和技術(shù)平臺(tái)成本，50%的毛利潤(rùn)率是有的，所以僅僅開放平臺(tái)就可以給當(dāng)當(dāng)網(wǎng)貢獻(xiàn)3.5個(gè)百分點(diǎn)的毛利率。如果以一季度開放平臺(tái)425%的增長(zhǎng)率，第四季度開放平臺(tái)的收入將達(dá)到當(dāng)當(dāng)網(wǎng)收入的18%，平臺(tái)將至少貢獻(xiàn)9個(gè)百分點(diǎn)毛利率。由于自營(yíng)業(yè)務(wù)大幅放緩，甚至萎縮，其履約成本相對(duì)固化，因此可以看到當(dāng)當(dāng)網(wǎng)從2012年第二季度開始履約成本費(fèi)用率從16.2%，持續(xù)下降至12%。

隨著當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的毛利潤(rùn)率持續(xù)上升，而運(yùn)營(yíng)成本持續(xù)下降，樂觀情況下，預(yù)期到2013年第四季度實(shí)現(xiàn)盈利。

當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的商業(yè)模式在發(fā)生變化

簡(jiǎn)單的說，當(dāng)當(dāng)?shù)纳虡I(yè)模式正在發(fā)生變化，從一個(gè)自營(yíng)零售平臺(tái)，轉(zhuǎn)向一個(gè)平臺(tái)型的零售平臺(tái)。 以前靠賣貨賺錢，今后將演化成靠賣用戶賺錢。

2011年李國(guó)慶大戰(zhàn)“大摩女”，認(rèn)為投行給當(dāng)當(dāng)網(wǎng)定價(jià)16美元的發(fā)行價(jià)低于當(dāng)當(dāng)網(wǎng)的實(shí)際價(jià)值。此后當(dāng)當(dāng)網(wǎng)股價(jià)一路下跌至4美元以下，李國(guó)慶因此成為了行業(yè)笑話?，F(xiàn)在李國(guó)慶正在努力讓當(dāng)當(dāng)重回盈利的正軌，而股價(jià)何時(shí)能重返16美元呢 ？2014年。